Alarko Holding'in, bilanço yapısı kuvvetlendi

Alarko Holding 2021 beklentilerini paylaşmak için bugün bir analist toplantısı düzenledi. Toplantıdan öne çıkan satır başları;

· Bilanço yapısı kuvvetlendi. Devam eden yatırımlara rağmen (ilk 11 ayda 722 milyon TL kombine yatırım gerçekleşti), döviz borcu 2020 yılı boyunca hem güçlü nakit akışı hem de borcun kısmen TL’ye dönülmesi sayesinde azalmaya devam etti. Kombine net borç (UFRS 16 hariç) 3Ç20 itibariyle 565 milyon dolara geriledi (2019 sonu: 749 milyon dolar). TL bazlı borçların toplam kombine borç içerisindeki payı 2019 sonundaki %2’den 3Ç20 sonu itibariyle %21’e yükseltildi. Döviz açık pozisyonu 3Ç20 sonu itibari ile kombine olarak yaklaşık 2.4 milyar TL’ye (2019 sonu: 4.5 milyar TL) geriledi. Alarko Holding’in payı aynı dönem itibariyle yaklaşık 800 milyon TL’ye (2019 sonu: 2 milyar TL) geriledi. Güçlü nakit akışı sayesinde bilançonun 2021 yılında da güçlenmeye devam edeceği öngörülüyor.

· Elektrik dağıtım segmentinde; yeni tarife döneminde reel getiri oranı (WACC) 14.6%’dan %13.11’e revize edilirken yatırım tavanı yıllık olarak 2020 Ekim fiyatları ile 451 milyon TL’den 1.04 milyar TL’ye yükseltildi. Şirket, operasyonel verimlilik ve kalite parametreleri sayesinde karlılığın iyileşeceğini öngörüyor ancak asıl iyileşmenin reel getiri de aşağı yönlü revizyona rağmen büyüyen varlık tabanı ve yatırım tavanındaki artıştan sağlanacağını ve FAVÖK’ü ve net karı hem reel hem nominal olarak yeni yatırım döneminde artıracaklarını öngörüyorlar.

· Düzenlenmiş varlık tabanının 2019 yılı sonundaki 1.53 milyar TL’den 2020 sonu itibariyle 1.97 milyar TL’ye ulaşmasını öngörüyorlar.

· Elektrik perakende tarafında serbest tüketicilerin payının artmasının orta vadede karlılığı desteklemesini öngörüyorlar.

· Dağıtım tarafında 100mn TL karşılık ayrılan dava süreci halen devam ediyor. İlk mahkemede kaybettiler ancak istinaf ve Yargıtay tarafı ile ilgili süreç devam ediyor.

· Elektrik üretim segmentinde; 2020 yılının ilk dokuz ayında yıllık bazda yaklaşık %12 büyüme ile 7.7 milyar KWs üretim hacmine ulaşıldı. 2021 yılı üretim hacminin de 2020 yılına yakın olması öngörüyorlar.

· Elektrik satış fiyatının dolar bazında 40 dolar/MWs, TL bazda 330TL/MWs olmasını öngörüyorlar. Kuraklığın 2021’de de devam edeceği öngörüsü, kur ile ilgili riskler ve doğalgaz fiyatlarında yaşanan düşüşün fiyatlara tamamen yansıtılamayacağı beklentileriyle TL fiyatların öngörülerin de üzerinde gerçekleşme olasılığı olduğunu düşünüyorlar.

· 2020 yılı başında, tüm yıl için üretilmesi öngörülen elektriğin %40’ı ikili anlaşmalar ile satılırken bu yıl fiyatlarda yükseliş beklentisine uygun olarak %15’i ikili anlaşmalar ile piyasa fiyatından satılmış durumda.

· Özelleştirmeden alınan, sulama amaçlı büyük bir santralin altında yer alan, Gönen Santrali kuraklık nedeniyle üretim sıkıntısı yaşıyor. Üretim sıkıntısının 2021 yılında da devam edebileceğini ancak 2021’in kuraklığın son yılı olacağını öngörüyorlar.

· Yenilenebilir Enerji’nin payını 2021 yılı sonunda artıracaklarını öngörüyorlar. Hatırlatmak gerekirse yenilenebilir enerjinin toplam kapasite içerisindeki payının 2023’e kadar %25’e çıkarılması hedefleniyordu. Bu da yaklaşık 100MW’lık yıllık kapasite artışına tekabül ediyor.

· Taahhüt segmentinde; bakiye sipariş büyüklüğünü 2 milyar dolar seviyesinde taşımayı ve o seviyelerde tutmayı hedefliyorlar. Özellikle Rusya ve Romanya gibi ülkelerde da takip edilen ve teklif verilen projeler var. Segmentin FAVÖK marjı son 4 sene ortalama başa baş noktasında iken 9A20’de %7.1’e yükselmişti. 2020 yılında FAVÖK marjının %10’a yükseltilmesi öngörülüyor.

· Gayrimenkul segmentinde; Londra, Berlin, Paris gibi metropollerde mülk edinerek turizm segmentine kiralanması ve buradan gelir elde edilmesi planlanıyor.

· Turizm segmentinde; 2021 yılında %80-82 doluluk oranına ulaşılması öngörülüyor. Öngörülen doluluk oranı 2019 seviyesinin altında ancak 2020 yılının çok üzerinde bir orana işaret ediyor. Daha düşük doluluk oranına rağmen 2021 yılında 2019 FAVÖK’ü aşacaklarını öngörüyorlar.

· Alarko Girişim sermayesini 10 milyon TL sermaye ile Temmuz 2020’de kurdular. 2020-2025 döneminde toplam 30 milyon dolarlık yatırım planlanıyor. Bu kapsamda 2020 yılında 15 projenin detaylı incelemesi sonucu 3 projeye yatırım yapıldı.

· Halka arz.. Alarko Enerji altında tüm enerji varlıklarını birleştiriyorlar. Yönetim Kurul’u karar alırsa enerji varlıklarının halka arzı orta vadede söz konusu olabilir.

· 2021 yılı öngörüleri: Konsolide cironun 2021 yılı için 1.26-1.38 milyar TL seviyesinde, 2020 yılı için 1.05-1.15 milyar TL seviyesinde olması öngörülüyor. Konsolide karın 2021 için 700-750 milyon TL, 2020 için 500-600 milyon TL seviyesinde olmasını öngörülüyor. Açıklanan konsolide gelirler muhtemelen taahhüt segmenti kaynaklı bizim beklentimizin altında olmasına rağmen konsolide net kar bizim mevcut beklentimizin üzerinde. Bizim konsolide net kar tahminimizin 2020 için 500mn TL, 2021 için 570mn seviyesinde olduğunu hatırlatırız. Şirket’in öngörüleri bizim tahminlerimiz için yukarı yönlü risk teşkil ediyor.

İş Yatırım Yorum: Mevcut durumda Alarko Holding hissesi için halihazırda 12 aylık hedef değerimiz 7.3TL’yi ve TUT tavsiyemizi koruyoruz. Yeni tarife dönemi ile ilgili tüm detaylar belli olduktan sonra tahminlerimizde ve değerlememizde değişikliğe gidebiliriz. Yeni tarife dönemi için açıklanan yatırım tutarları bizim beklentimizin üzerinde. Dolayısıyla Holding değerlememizin yaklaşık %20’sini oluşturan Meram değerlememiz için yukarı yönlü revizyon gerektiriyor. Ayrıca Holding’in konsolide net kar tahmini de beklentimizin üzerinde olduğunu hatırlatırız. Yönetimin 2021 konsolide net kar tahmini ile F/K çarpanı 4.1x - 4.4x arasında bir yere denk geliyor. Hissenin cazip çarpanlar ile işlem gördüğünü düşünmekle birlikte döviz borçlardan dolayı karlılığın fazla oynaklık gösterdiğini ve tahminler için önemli bir risk unsuru oluşturduğunu hatırlatmak isteriz. Önümüzdeki çeyreklerde borçluluğun azalması ile birlikte çarpanların genişleyeceğini düşünüyoruz.

Kaynak İş Yatırım
Hibya Haber Ajansı